El petróleo, causa de la crisis de 2008

Knownuthing - Game Over?

Las causas de la crisis económica de 2008 y las consecuencias que venimos padeciendo desde entonces siguen sin ser bien comprendidas por mucha gente. Analicemos las causas de la crisis, entre las que el petróleo juega un papel principal.

Este artículo puede considerarse un resumen del artículo "Radiografía de una crisis económica diferente a todas las demás". Los que quieran más detalle sobre el papel jugado por el petróleo en la crisis deberían leerlo.

Mucha gente piensa que la causa de la crisis de 2008 fue una burbuja inmobiliaria. En realidad confunden el síntoma (fiebre) por la causa de la enfermedad (infección).

Para entender la crisis de 2008 es necesario darse cuenta de que era la inevitable conclusión de una serie de tendencias de muy largo plazo. Para ilustrarlas me baso en una figura de Art Berman que mostraba la evolución de los tipos de interés de la Reserva Federal Americana y del precio del petróleo. Aunque la crisis de 2008 fue una crisis mundial, se originó en los Estados Unidos y es por ello que resulta pertinente analizarla desde el punto de vista de los datos de Estados Unidos. Al precio del petróleo y los tipos de interés, le he añadido otros elementos económicos necesarios para entender la situación, como son la deuda privada Norteamericana, la inflación reflejada en la variación del índice de precios al consumo (CPI), y el valor del dólar reflejado en el índice del dólar (USD IDX).

Figura 1. Algunos de los principales indicadores de la economía norteamericana. En negro el precio del petróleo West Texas Intermediate en dólares de 2015. En rojo los tipos de interés de la Reserva Federal Norteamericana. En azul el índice del dólar. En turquesa la deuda privada en los Estados Unidos. En naranja la inflación medida por el CPI (índice de precios al consumo). El tiempo reflejado se puede dividir en tres periodos claramente distinguibles. El primero hasta 1973 de crecimiento sostenible. El segundo hasta 2002 de crecimiento insostenible. El tercero desde entonces, de consecuencias. Fuente: Art Berman y datos oficiales.

Lo que más llama la atención de esta gráfica es lo distinto que parece el último periodo de todo lo anterior. Aquellos que quieran demostrar que las cosas siguen siendo como siempre han sido lo tienen muy difícil a la vista de la evidencia. Desde 2002 nos movemos en un mundo diferente.

Hay que destacar que entre todos los factores reflejados en la gráfica existe una relación, que es la economía. Vamos a analizarla a rasgos generales:

Los tipos de interés los decide la Fed en función del estado de la economía y de la inflación. Cuando la economía se calienta, la Fed incrementa los tipos y cuando se enfría los reduce. Cuando la inflación se dispara la Fed incrementa los tipos para atajarla, y cuando cae mucho los baja para estimular el consumo y alejar el riesgo de deflación.

La relación que el precio del petróleo guarda con la economía, es que cuando la economía crece aumenta la demanda de petróleo empujando el precio al alza y cuando esta cae se produce el efecto contrario. Pero en el precio del petróleo intervienen otros factores, como el valor del dólar. Si el valor del dólar cae se produce una presión para que suba el precio del petróleo, y viceversa.
A su vez el precio del petróleo guarda una clara relación con la inflación. Si sube el precio del petróleo la inflación tiende a subir, y viceversa, si baja el precio del petróeleo la inflación tiende a bajar.

Por último la deuda. El incremento de la deuda posibilita el incremento del consumo, aumentando el crecimiento económico y favoreciendo el incremento de la inflación y del precio del petróleo. También crea una presión a la baja sobre el valor del dólar.

Hasta 1973 tuvo lugar la fase de crecimiento inflacionario de la economía. La economía crecía al tiempo que lo hacían la inflación y los tipos de interés. El precio del petróleo se mantenía bajo y la deuda crecía en la misma proporción que el PIB. La fase de crecimiento insostenible de la economía se inicia en 1973, tras los acuerdos de Bretton Woods que acabaron con la convertibilidad del dólar suponiendo una devaluación, y con la primera crisis de la OPEC que limitó la oferta de petróleo. En el largo ciclo de los tipos de interés que muestra la pirámide colorada de la figura, y que en esencia reproduce el ciclo largo de precios de Kondratieff, equivale al verano de Kondratieff, que está definido por la primera mitad del periodo de crecimiento insostenible, que muestra las características de estanflación de dicho periodo: Bajo crecimiento y alta inflación. Este periodo caótico termina hacia 1985 con el primer gran excedente de petróleo, que causa el hundimiento de los precios. Ahora nos encontramos en el segundo excedente de petróleo. En la misma época la deuda aumenta su crecimiento y se inicia el otoño de Kondratieff, caracterizado por un crecimiento deflacionario de la economía y por un aumento insostenible de la deuda. Todos los indicadores se mueven en conjunto. Inflación a la baja, tipos de interés a la baja, precio del petróleo a la baja y valor del dólar a la baja. Todo ello gobernado por un aumento de la deuda muy superior al aumento del PIB de la economía, pero que parece no tener ningún efecto negativo sobre la economía. Sin embargo al crecer la deuda mucho más que la economía ello se manifiesta en un exceso de dinero que empieza a alimentar una burbuja financiera tras otra.

La gráfica claramente indica que el cambio se produce en el año 2002, en la recuperación de la crisis de 2001-2002. Ahi hay que buscar las raíces de la crisis de 2008. Es el punto donde las correlaciones del periodo 1985-2002 se rompen. Veámoslo algo más aumentado.

Figura 2. Misma figura que 1, aumentada, mostrando las fechas del pico de deuda privada (línea punteada verde), el máximo de petróleo (línea punteada roja), y la quiebra de Lehman (línea punteada negra).

Pues bien, de los cinco factores que se muestran en la gráfica, solo uno rompió filas en 2002. Los tipos de interés y el precio del dólar continuaron su tendencia descendente, y la deuda aceleró su tendencia ascendente. Sin embargo el precio del petróleo pasó a tener una correlación inversa con el dólar. Hasta el año 2002, siempre que había faltado el petróleo era porque los productores habían reducido la producción. En 2002 el petróleo faltó por primera vez porque la demanda crecía más que la oferta. Entre el 2002 y el 2006 el petróleo triplicó su precio (de 28 a 85 dólares/barril). En la primavera de 2003 los Estados Unidos invadían Iraq para tratar de resolver el problema. No lo consiguieron.

Mientras el petróleo y la deuda subían la Fed continuaba bajando los tipos de interés para estimular la incipiente recuperación de la crisis.

A partir de 2004 la Fed comienza a subir los tipos de interés para tratar de controlar la burbuja inmobiliaria que se está desarrollando, llevándolos desde el 1% hasta el 5,25% en 2006. Para entonces el crecimiento económico, alimentado con deuda, ha empujado el precio del petróleo al triple de lo que estaba a inicios de 2002. Son precios por encima de 80 dólares por barril que solo se han visto antes durante la recesión del 1980-82 (a precio constante de 2015, ver figura 1). La economía solo los soporta por el desaforado crecimiento de la deuda que permite pagar el petróleo con cargo al crédito de los consumidores.

Pero la combinación de alto y creciente nivel de endeudamiento, petróleo a precios de crisis económica y tipos de interés relativamente altos para la media de los últimos 15 años es absolutamente tóxica. El hundimiento del dólar a mínimos históricos es una indicación de hacia donde se dirigen los flujos de capital que abandonan un barco que hace agua.

Puesto que el grueso de las malas inversiones se habían dirigido al sector inmobiliario, alimentando una burbuja, es por ahí por donde se rompe el sistema financiero. La cronología es la siguiente:

• Agosto de 2007. Comienzan las bajadas de tipos ante el inicio de los problemas financieros, hasta el 0,25% en Diciembre de 2008.
• Julio de 2008. Mayor precio jamás alcanzado por el petróleo en precio absoluto y en precio constante, a 145 dólares por barril de WTI.
• Julio de 2008. Quiebra de IndyMac, el 4º banco más grande de Estados Unidos en quebrar hasta la fecha.
• Septiembre de 2008. Los fondos monetarios colapsan debido a retiradas masivas. Quiebra de Lehman Brothers.
• Octubre de 2008. El Tesoro Norteamericano y la Fed implementan el TARP, primer programa de rescate financiero.

Por lo tanto la causa primera de la crisis de 2008 fue el incremento del precio del petróleo debido a una incapacidad de la oferta de satisfacer la demanda por el pico de petróleo convencional. En el artículo "Radiografía de una crisis económica diferente a todas las demás" se analiza con más detalle el proceso de esta crisis del petróleo. La magnitud de la crisis la definió la magnitud del crecimiento de la deuda privada que tuvo lugar para sostener el crecimiento económico frente al aumento del precio del petróleo que llegó a multiplicarse más de 5 veces durante la crisis. La manifestación de la crisis tuvo lugar en el hundimiento del mercado hipotecario porque era el eslabón más débil de la economía, el lugar donde la deuda era más sensible a un incremento de los tipos de interés y a un empeoramiento de las condiciones económicas.

Antes de 2002 la deuda ya crecía insosteniblemente aunque a menor ritmo, y la burbuja inmobiliaria hubiera causado una crisis económica en cualquier caso, aunque quizá más limitada en su alcance, pero fue el precio del petróleo el que marco el inicio (2002), el ritmo (con su subida), y el que apretó el gatillo (con el disparo de los precios hasta un máximo histórico) de la crisis de 2008. Fue también la causa de la invasión de Iraq.

James Hamilton, de la Universidad de California San Diego, analiza Las causas y consecuencias del shock de petróleo de 2007-2008 en su artículo, donde dice:

Mientras que anteriores shocks del precio del petróleo fueron causados principalmente por rupturas físicas en el suministro, la subida de precios del petróleo de 2007-08 fue causada por una fuerte demanda que se enfrentaba a una oferta mundial en estancamiento. Aunque las causas fueron diferentes, las consecuencias para la economía parecen haber sido similares a las observadas en episodios anteriores, con efectos significativos sobre el gasto en consumo y la compra de automóviles en particular. Sin estos declives es improbable que el periodo 2007-2008 pudiera ser caracterizado como recesión en los Estados Unidos. Este episodio por lo tanto debería añadirse a la lista de recesiones de Estados Unidos en las cuales los precios del petróleo parecen haber hecho una contribución material.

Quien todavía tenga dudas puede leer su artículo, que está lleno de datos y gráficas que lo demuestran.

Con posterioridad a la crisis, hemos vivido un periodo donde han coincidido los tipos de interés más bajos de la historia y los precios medios del petróleo más altos de la historia, como indica Art Bertman. No es coincidencia. Hemos alimentado la última burbuja. Probablemente asistimos al final del control de los bancos centrales de la situación económica.
 
Addendum 05/03/2016

Escenario de un mundo sin pico de petróleo

Los comentarios me animan a un ejercicio de imaginar cual habría sido y sería el devenir de la economía mundial en el caso de que viviéramos en un planeta con muchísimo más petróleo fácil de extraer, donde los yacimientos gigantes de Oriente Medio fueran el doble de grandes, y donde se siguieran descubriendo yacimientos gigantes fácilmente explotables. Es un mundo en el que muchos creen que viven fijándose en las cifras de las reservas declaradas.

Fijándonos en la figura 1, podemos asegurar que todas las tendencias habrían continuado como lo llevaban haciendo desde finales de los 70 en dirección a un mínimo.

El precio del petróleo no se habría disparado al alza desde 2002 y probablemente habría seguido en el entorno de los 30 dólares por barril en el que se encuentra actualmente. La gráfica no mostraría esa fuerte desviación en el precio del petróleo con respecto al resto de las tendencias.

La tendencia de la deuda probablemente no habría mostrado tanta aceleración, ya que buena parte de ella fue dirigida a soportar el aumento del precio del petróleo.

El reventón de la burbuja inmobiliaria habría tenido lugar en cualquier caso, pero no necesariamente en el 2008 ya que su inflado podría haber sido más lento en un entorno de crecimiento menos desmesurado de la deuda. Habría causado serios problemas financieros, que se hubieran solucionado. Las burbujas inmobiliarias son recurrentes como indican los análisis del FMI, y tienen lugar más o menos cada 20 años.

El límite de la deuda se habría alcanzado igualmente y ello nos habría precipitado en un mundo con muy bajo crecimiento como en el que estamos.

La situación sería por tanto un invierno de Kondratieff, que resulta muy negativo para la economía, pero que se resuelve con la inversión de las tendencias en un punto determinado. Gran parte de la deuda se repudia, volviendo a niveles más sostenibles de endeudamiento. Probablemente se produce una crisis monetaria que participa en el pinchazo de la burbuja de deuda, y los tipos de interés comienzan de nuevo un ciclo ascendente volviéndose a una primavera de Kondratieff de crecimiento inflacionista, como tuvo lugar desde los años 40.

En 2016 el mundo imaginario sin pico no sería muy distinto a como es en la actualidad. Muy bajos tipos de interés, muy baja inflación, deuda muy alta y precio del petróleo bajo. Solo el valor del dólar sería más bajo porque no mostraría correlación inversa con el petróleo.

Hemos terminado por tanto esencialmente en el mismo lugar. La principal diferencia es que los productores de petróleo están sometidos a un estrés fortísimo en el mundo actual y recortando las inversiones en petróleo para los próximos años. Pero el futuro es muy distinto en ambos escenarios.

En el mundo real la destrucción económica típica del final del invierno de Kondratieff va a ir acompañada de una destrucción de la producción de petróleo. En un entorno económico tan negativo no va a haber transición energética porque no se va a poder pagar. Cuando se produzca el repudio de la deuda y la crisis monetaria, y termine el invierno, después no vendrá el crecimiento inflacionario de la primavera. Los tipos de interés subirán pero no habrá crecimiento, lo que nos situará en un mundo en crisis semipermanente. La estanflación y las limitaciones energéticas nos llevarán a perder progresivamente partes de nuestra economía que ahora consideramos esenciales y a vivir unas condiciones de vida mucho peores a las del anterior ciclo de Kondratieff.

Los ciclos seguirán, pero la civilización industrial no. La humanidad deberá buscar otro camino.